10月14日，央行公布9月金融數據，9月新增人民幣貸款1.27萬億，同比多增566億；新增社融1.82萬億，同比多增1084億；M2同比增長9.2%，增速比上月末高0.3個百分點。
新增信貸及社融增量超預期，顯示經濟韌性較強，但季節性因素更加明顯
9月新增人民幣貸款和新增社融均高于市場預期，一定程度上反映了實體經濟的資金需求較好，顯示了經濟增長的韌性較強，但更多的可能是受到季節性因素影響。
一方面今年經濟數據整體的季節性較強，3月、6月的季末月經濟數據均是季度高點，三季度末的9月份也可能存在這一特點。另一方面，金融數據本身存在較強的季節性。除每年的1月份之外，傳統上3、6、9月份均為新增信貸和社融增量的高點。今年9月新增信貸和社融增量的同比增長相對于2016年同期指標的同比增幅并非有所上升，而是明顯下降，而2016年9月的工業增加值同比增速僅為6.10%。因此單純9月金融數據的超預期并不能反映經濟同比增速的好轉，更多的影響可能仍然來源于季節性因素。
新增信貸增長主要源于居民貸款，居民部門持續加杠桿
9月份非金融公司及其他部門新增人民幣貸款4635億元，同比少增1582億元。其中新增中長期貸款5029億元，同比和環比分別多增563、1390億元；但短期貸款減少521億元，同比和環比分別少增548、1216億元。中長期貸款同比多增，雖反映企業使用長期融資支持投資需求的持續性，但總體上企業部門的新增貸款同比減少。
新增信貸增長主要源于居民部門。9月份居民新增貸款7349億元，同比多增979億元、環比多增714億元。其中短期貸款新增2537億元，同比和環比分別多增1822、372億元；居民長期貸款新增4786億元，同比和環比分別減少955、增加316億元。居民的長期貸款主要為住房貸款，長期貸款的同比減少可能反映今年“金九”旺季不旺的地產銷售情況，但短期貸款同比大幅增加，部分貸款也是以消費貸款的名義轉入房貸。總體上，居民貸款保持了較快的增長，處于持續加杠桿狀態。
社融主要基于信托貸款等表外融資增長，反映金融監管或有所緩和
9月社會融資規模增量1.82萬億，同比多增1085億，環比多增3409億。其中新增信托貸款2409億元，同比多增1352億元；新增未貼現票據783億元，而去年同期是減少，因此同比多增3013億元。信托貸款和未貼現票據兩個表外融資項成為9月社融增量同比多增的主要來源。
2017年以來，受到金融去杠桿相關政策及銀監會系列監管政策影響，非標融資受到限制，社融由表外轉表內的趨勢明顯，新增貸款在社融增量中占比除3月份單月下降之外，其他月份持續上升。而9月份新增貸款占比首次出現下降，信托貸款等表外融資占比明顯上升。我們傾向于認為，信托貸款等表外融資的上升更可能來源于金融監管的緩和，而非主要因貸款額度限制轉向表外非標融資。表外非標融資存在難以穿透、監管套利等問題，貸款額度受到限制并不成為使銀行成功突破監管的理由，特別是在金融監管保持高壓的狀態下。表外非標融資上升，更多的可能來源于金融監管本身的緩和。
圖：社會融資增量中各類融資占比
數據來源：WIND資訊、富榮基金
M2同比增速回升，金融去杠桿壓力減緩
9月M2同比增長9.2%，高于上月同比增速0.3個百分點。這是自去年四季度監管機構聯合實施金融去杠桿相關政策以來M2同比增速的首次回升，結束了M2同比增速連續10個月的下滑。
M2增速回升，從存款表現上看，主要源于非銀金融機構存款的貢獻。9月新增人民幣存款4332億元，同比多增4338億元，其中非銀金融機構存款減少8675億元，同比少減2052億元，是新增人民幣存款的主要來源。9月為非銀金融機構存款傳統上降幅最大的月份，此次雖仍然大幅減少，但降幅已較上兩年明顯降低。后續M2增速連續強勢回升的可能性很小，仍將維持低位，但再次下探的可能性也較低。
此前受到金融去杠桿相關政策的影響，從金融數據上看，M2增速持續降低，8月份降至9%以下為8.9%，9月回升但仍維持在9.2%的低位；從政策完善上看，同業理財受到銀監會政策限制，同業存單納入MPA監管，貨幣基金也受到基金流動性新規的監管約束，同業監管套利的漏洞基本彌補完成，雖然“資管指導意見”和“理財新規”等監管文件尚未落地，但預期較為充分，未來監管環境可能趨于緩和，金融去杠桿壓力減緩。
對于債券市場而言，預計央行仍將保持“削峰填谷”的流動性操作，維持資金面的緊平衡，而四季度市場仍將面臨銀行的MPA考核、LCR考核標準提升及傳統年末資金壓力等沖擊，投資者仍需冷靜觀察、謹慎操作。但M2增速回升、監管政策完善，結合定向降準政策考慮，監管環境可能正在發生積極的變化。
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