流動性分析是利率匯率研究的基礎之一。流動性本身反映為央行系列資產負債表上的項目，流動性的創造、消失與流動也體現為央行系列資產負債表上項目的變化，而央行資產負債表項目的變化也反映了流動性的變化，以及造成流動性變化的各類因素。
一、央行資產負債表簡介及功能剖析
央行資產負債表是指中央銀行在履行職能時業務活動所形成的債權債務存量表。中央銀行資產負債業務的種類、規模和結構都綜合地反映在資產負債表上。
中央銀行資產負債表的資產方記錄了中央銀行的資金運用狀況，主要包括國外資產、對政府債權、對金融性公司債權等。
其中，國外資產主要包含外匯儲備和黃金儲備等；
對政府債權主要源于中央銀行公開市場操作而持有的政府債券；
對其他存款性公司債權主要是源于中央銀行履行最后貸款人職能、通過再貼現或再貸款向存款性公司提供的短期流動性支持。
表1. 央行資產負債表資產方
資料來源：中國人民銀行、富榮基金整理
中央銀行資產負債表的負債方記錄了中央銀行的資金來源狀況，主要包括貨幣發行、政府存款、不計入儲備貨幣的金融性公司存款等。
其中，貨幣發行源于中央銀行履行“發行的銀行”這一基本職能而投向市場的貨幣，是中央銀行對公眾的負債；
其他存款性公司存款與中央銀行的“銀行的銀行”職能密不可分，主要包括商業銀行繳存的法定準備金和用于支付結算的超額準備金；
政府存款是由于中央銀行履行經理（或代理）國庫職能，政府的財政性資金一般存放于中央銀行而形成。
表2. 央行資產負債表負債方
資料來源：中國人民銀行、富榮基金整理
根據央行資產負債表資產等于負債的平衡關系（表3），可以列出以下等式：A1+A2+A3+A4+A5+A6=L1+L2+L3+L4+L5+L6+L7。
表3. 央行資產負債表
資料來源：中國人民銀行、富榮基金整理
進一步整理后，央行資產負債表的結構及各部分相應功能見下圖：
圖1. 央行資產負債表結構及功能剖析
二、央行資產負債表最新數據分析及展望
根據央行在4月14日公布的3月貨幣當局資產負債表數據，我們區分資產端與負債端對其進行如下分析與展望。
資產端：
外匯占款：3月央行口徑外匯占款下降597.49億元，降幅較去年明顯收窄，延續二月平穩流出態勢。海外壓力平緩，貶值預期減弱。
圖2. 1月央行口徑外匯占款下降597.49億元
資料來源：Wind
對其他存款性公司債權：3月份環比下降7753.25億元，持續了上月的下降趨勢。明顯是央行的主動收縮，意圖在于保持銀行間資金面的緊平衡，改變以往被金融機構持續套利的狀況，從而推動金融機構去杠桿。結合銀行較低的超儲率，可以看出銀行資產負債表的擴張，已經明顯受到央行基礎貨幣供給的較大限制，在央行主動收縮貨幣投放的情況下，預計金融機構去杠桿的壓力將持續。
圖3. 3月對其他存款性公司債權環比下降7753.25億元
資料來源：Wind
負債端：
政府存款：環比下降7936.38億元，對應財政支出的環比高增長。季末加大財政投放，同時一季度基建發力。預計后續貨幣政策維持緊平衡，財政政策有望持續積極。
圖4. 政府存款環比下降7936.38億元
資料來源：Wind
不計入儲備貨幣的金融機構存款：環比上升887.58億，增幅創近年來新高。我們猜測可能是外匯方式交存的法定存款準備金增加，央行有可能要求銀行繳存外匯準備金以應對后續干預市場需求。
圖5. 3月不計入儲備貨幣的金融機構存款環比大幅上升
資料來源：Wind
儲備貨幣：環比下降301.84億。其中貨幣發行下降4116.15億，主要原因在于，春節為應對取現需求央行進行了貨幣投放，二月份之后前期現金投放陸續回收，轉變為銀行繳存央行的準備金。其他存款性公司存款回升3814.31億，主要是由于財政投放，使得商業銀行的財政存款減少，而一般存款上升，繳存的法定存款準備金增加。
圖6. 儲備貨幣今年來連續下滑
資料來源：Wind
超儲率：整體超儲水平仍將低位波動，預計在1%-1.5%。主要由于財政投放使得法定存款準備金凍結上升，以及公開市場的大幅凈回籠。
圖7. 3月超儲仍處于低位
資料來源：Wind
三月央行資產負債表收縮8115.98億。資產端主要源于對其他存款性公司債權（回收流動性）的下降，我們傾向于認為這是央行的主動緊縮行為。負債端主要反映為政府存款的下降，源于財政政策發力，財政存款投放的影響；結構上來看，基于央行的主動收縮，財政存款的下降并未帶來儲備貨幣的上升，而僅僅是儲備貨幣內部存在貨幣發行向銀行繳納準備金的轉變。
二季度來看，財政支出增幅可能趨緩，財政存款下降幅度預計有限。同時海外風險緩和，預計后續的外匯占款下滑將繼續放緩。但是短期經濟企穩，PPI維持高位，而且在銀監會等監管機構集中加強金融監管檢查，抑制同業套利、銀子銀行套利的情況下，央行會保持平衡狀態，央行主動縮表實施緊縮的動力較強，預計2017年3季度前大概率會持續金融去杠桿的壓力狀態。
不過考慮到中國經濟依然處于潛在增速下臺階的轉型階段，基本面不支持較大力度的貨幣緊縮，因此，中長期看，央行縮表的持續性和力度有待觀察，一旦經濟增長低于既定目標，政策基調則可能重回保增長，央行可能停止縮表重回寬松。
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