一、重點關注
12月中國制造業PMI指數為49.4%，較上月下行0.6個百分點，年內首次跌破榮枯線，進一步確認基本面下行壓力。央行呵護下跨年資金供給充裕，12月最后幾個交易日債券已出現搶跑行情。一季度經濟下行壓力加大，開年流動性環境寬松，基本面格局對債券較為有利，債牛仍在途中，不過交易上仍需要防范行情過快演繹的風險，后續的負面沖擊可能包括中美貿易談判結果超預期，地方債集中發行等。
二、上周市場回顧
資金面:
央行呵護流動性，后半周大幅凈投放，跨年相對順利。銀行間隔夜回購利率上行2BP至2.48%，7天回購利率上行46BP至3.04%。
利率債：
跨年資金面后半周開始逐漸寬松，投資者搶跑開年行情，債券收益率整體大幅下行。10年國債收益率下行9BP至3.23%，10年國開債收益率下行10BP至3.64%。1年與10年國債期限利差收窄1BP至63BP，1年與10年國開債期限利差擴大7BP至89BP。
信用債：
二級市場：年底信用債整體成交清淡，后半周估值隨著資金面寬松全面下行，評級上AAA級別下行力度更大，期限上1年期和5年期表現優于3年期和7年期，品種上城投中低等級下行幅度不及中票。
附表：信用債收益率，利差的基準為同期限國債，數據來源：WIND、富榮基金
可轉債：
上證綜指下跌0.89%，收于2493.90點，創業板指下跌1.56%，收于1250.53點。轉債指數下跌0.23%，個券46支上漲，63支下跌，百合轉債、福能轉債和盛路轉債領漲，漲幅分別為4.68%、3.89%和3.76%
三、本周市場展望
1、 基本面
國際方面：
美國11月成屋銷售指數環比-0.7%，低于預期1%，前值-2.6%；同比-7.7%，低于前值-4.7%。成屋需求雖然較10月來說有所緩和，但仍處于低位。12月26日公布的數據顯示，感恩節及圣誕節假期購物季，美國零售額同比創6年來最大漲幅。12月美國咨商會消費者信心指數128.1，低于預期133.7，前值135.7。
國內方面：
增長：12月官方制造業PMI 49.4%（市場預期50%，前值50%），大幅下降0.6個百分點，跌破枯榮線，再創2016年1月以來新低。生存與訂單指數明顯弱化：12月生產指數回落至50.8%，大幅回落1.1個百分，新訂單指數49.7%，回落0.7個百分點，新出口訂單46.6%，回落0.4個百分點；企業進入主動去庫存階段：原材料庫存指數47.1%，下行0.3個百分點，產成品庫存48.2%，下行0.4個百分點；價格指數明顯回落：原材料購進價格指數44.8%，大幅下降5.5個百分點，出廠價格指數43.3%，大幅下降3.1個百分點；關注12月建筑業PMI反轉，回升3.3個百分點至62.6%，反應政策逆周期調節作用顯現。
通脹：11月CPI環比-0.3%，同比2.2%，11月核心CPI環比0%，同比1.8%；PPI環比下跌0.2%，其中生產資料下跌0.3%，生活資料上漲0.2%。我們認為宏觀角度看經濟遇到下行壓力的情況下，通脹全面起來的條件很難具備，大宗商品的價格仍承受一定的壓力。
政策與資金面：12月20日，央行創設1年期TMLF，操作利率為3.15%，較目前1年期MLF操作利率3.3%下行15bps，降息以定向操作方式降臨；實際上TMLF可續作兩次成為3年期流動性投放，操作利率僅3.15%。定向降息，以支持小微企業的名義進行，仍是疏通貨幣政策傳導渠道營造寬信用環境的手段，與普降仍存巨大差距，但可以被解讀為打開了降息的可能性。正如我們前期周報所言，普遍意義的降息預計還為時過早，需要進一步觀察，具體要視經濟下行的程度。央行有多樣化的靈活工具包，短期以維穩為目標的寬松是既定事實，流動性風險無需多慮。
2、債市走勢展望
利率債：全球流動性收緊、經濟復蘇逐漸進入后半程，中國經濟面臨更大的貿易戰風險，雖內部政策已在發力托底，但總體而言經濟增速仍有壓力；通脹方面關于滯脹的擔憂會階段性出現，預計總需求增速減緩的情況下，通脹的壓力可控，上行到影響貨幣政策的地步還有距離；貨幣政策上，央行階段性的目標以“穩增長”為核心，流動性“合理充裕”；監管上，“穩杠桿、調結構”仍是未來一段時間的政策重心，寬信用的實際效果是預期差產生的源頭之一。因此，利率債整體面臨的宏觀環境尚可，預計仍將延續牛市。短期而言政策的托底效應正在對市場的預期形成一定干擾，行情過快演繹后交易上不排除利率小幅上行風險。
信用債：近期政策的重心在修復民企融資，對此我們的觀點是：民企歷史上一直是融資鏈條的薄弱環節，當前民企債信用利差接近歷史高位，隨著政策傳導效果提升，企業本身造血能力與杠桿匹配度提升，信用利差向均值回歸也仍然是大概率事件，但目前階段，政策路徑還需要觀察。短期而言，我們認為民企債的更多是個券上的機會，對主業清晰的行業龍頭，政策利好可以即時修復風險偏好，直接對應價格的改善，而對于那些本身投資者基礎差，主業不清晰，風格激進的民企，其信用利差的修復還待觀察。就信用債配置策略，建議組合主要倉位仍集中在中等偏高評級的主體上，有一定票息優勢且估值風險可控，保障安全性的同時關注部分城投、民企產業龍頭、地產優質主體等個券上增強收益的機會。
可轉債：
經濟工作會議傳達了短期政策托底的信心，財政和貨幣政策未來都仍有看點，但在供給側改革為主線，繼續三大攻堅戰的中期布局下，基調更偏向立足長遠，尤其對資本市場強調制度建設。A股近期回調較多，一方面受美股為代表的風險資產下行影響，一方面受改革信號慢于預期影響，本質上是在政策底走向盈利底的過程中風險偏好的正常波動。短期尋底，中長期走勢與經濟發展質量密切相關，不應悲觀。對轉債而言，老券仍建議中低倉位布局等待，所布局個券應當緊抓基本面和彈性，轉股溢價率低且估值和業績增速匹配的標的為首選。對于新券則建議積極關注，未來一段時間新上市主體數量增多，由于發行時點的股價處于歷史相對低位，投資者可視負債特質適當左側布局。
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