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富榮固收周報:年中政治局會議前后市場有何特點
2019年07月29日
  來源:固定收益部

一、本周關(guān)注:年中政治局會議即將召開

7月以來,10年期國開債活躍券190210在3.5750至3.5275的極窄區(qū)間內(nèi)反復震蕩,債市缺乏明確的方向。這一情況可能與政治局會議即將召開有關(guān),市場在下半年政策定調(diào)之前不敢輕舉妄動。本周周報中,我們簡單回顧近年來年中政治局會議前后市場的表現(xiàn)。

會議對股市中期趨勢的影響相對較弱。過去6年的歷史經(jīng)驗來看,除了2015年股災、2013年滬深300階段反彈、2017年創(chuàng)業(yè)板階段反彈之外,會議前后股市的中期走勢均為發(fā)生明顯變化。雖然政治局會議對于經(jīng)濟政策的定調(diào)會產(chǎn)生明顯影響,但政策到基本面的變化需要較長時滯,可能是市場趨勢短期受影響較小的原因之一。

圖表I. 滬深300和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)走勢與年中政治局會議時點

                                                                                  圖表I. 滬深300和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)走勢與年中政治局會議時點.png

資料來源:萬得,富榮基金


但是,股市短期節(jié)奏容易受到會議的影響。考察短期的市場表現(xiàn)來看,會議前后1-2周的走勢往往有較大反差,并且創(chuàng)業(yè)板的平均波動幅度要大于滬深300。這可能意味著政策刺激在短期仍然有一定作用,同時以科技板塊為主的創(chuàng)業(yè)板對政策刺激的敏感度更高。

圖表II. 滬深300指數(shù)在年中政治局會議前后表現(xiàn)

圖表III. 創(chuàng)業(yè)板指指數(shù)在年中政治局會議前后表現(xiàn)

圖表II. 滬深300指數(shù)在年中政治局會議前后表現(xiàn).png

圖表III. 創(chuàng)業(yè)板指指數(shù)在年中政治局會議前后表現(xiàn).png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金


債市在會議前后容易呈現(xiàn)窄幅震蕩的格局。和今年7月市場走勢類似,過去幾年長端利率在7月會議召開前的一段時間內(nèi),基本都處于窄幅震蕩的格局中。由于年中政治局會議一般會根據(jù)上半年經(jīng)濟走勢,對下半年經(jīng)濟政策進行一些必要的調(diào)整,因此往往會帶來貨幣和財政的拐點,這些因素對于債市的影響更為直接,在面臨較大不確定性的情況下,市場選擇觀望的情緒較濃。

圖表IV. 債券收益率在年中政治局會議之前容易呈現(xiàn)窄幅震蕩的格局

圖表IV. 債券收益率在年中政治局會議之前容易呈現(xiàn)窄幅震蕩的格局.png

資料來源:萬得,富榮基金

 

債市在會議后短期容易面臨調(diào)整壓力,中期則往往孕育著方向性的較大變化。2013年以來,會議結(jié)束后的1-2周,債市多數(shù)情況下出現(xiàn)了收益率走高的情形,反映出市場容易面臨短期調(diào)整的壓力。而會議后至年底的走勢,利率容易出現(xiàn)較大的變化,2013年以來最少一次也達到20BP以上,3次在50個BP以上,但是方向有較大不確定性(3次上漲,3次下跌)。這意味著,政治局會議定調(diào)之后,下半年債市做好大趨勢的判斷顯得尤為重要。

圖表V. 10年期國債收益率在年中政治局會議前后漲跌情況

圖表V. 10年期國債收益率在年中政治局會議前后漲跌情況.png

資料來源:萬得,富榮基金


二、上周市場回顧

1、資金面:央行連續(xù)凈回籠,資金面波動較大

本周央行雖然開展MLF、TMLF、2個月國庫券現(xiàn)金定存等操作,投放超過6000億,但由于到期量較大,實際回籠流動性超過4000億元,創(chuàng)5個月以來新高。尤其是周二面對5000億MLF到期進行續(xù)作時,選擇總量收縮,但使用TMLF部分降低資金成本,可能顯示央行更加關(guān)注資金利率、而對于流動性總量并不擔心的態(tài)度。受此影響,本周資金利率整體有所回落,但波動較大,經(jīng)常出現(xiàn)早間緊張、午后轉(zhuǎn)為寬松的局面。

圖表1.   央行公開市場逆回購操作

圖表2. DR007與R007走勢

圖表1. 央行公開市場逆回購操作.png

圖表2. DR007與R007走勢.png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金

 

2、利率債:突破未果,繼續(xù)窄幅震蕩

周初,對于央行寬松操作預期升溫,國債期貨帶動現(xiàn)券一起嘗試沖高,但此后三個因素對多頭力量形成明顯制約:1)央行縮量續(xù)作MLF;2)易綱行長表示利率處于合適水平;3)中美貿(mào)易談判月底在上海重啟。利率債未能擺脫窄幅震蕩的局面,10Y國債與國開債收益率均小幅上升1個BP左右。

圖表3. 國債收益率曲線和變化

圖表4. 國開債收益率曲線和變化

圖表3. 國債收益率曲線和變化.png

圖表4. 國開債收益率曲線和變化.png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金

 

3、信用債:小幅走強

在貨幣相對寬松的環(huán)境下,信用債整體小幅走強,主要期限城投債收益率下行均值在3-5BP,1年期中短期票據(jù)收益率下行均值在6BP,3年和5年高等級中短期票據(jù)收益率基本不變,3年和5年中低等級中短期票據(jù)收益下行幅度為2-6BP。上周房地產(chǎn)市場繼續(xù)出現(xiàn)了蘇州、洛陽等城市的調(diào)控政策,行業(yè)繼續(xù)受壓;多家產(chǎn)業(yè)債發(fā)行人評級被下調(diào);折價交易仍不斷出現(xiàn),點狀的個體事件仍對債市帶來一定影響。

圖表5. 信用債收益率、利差變化情況

圖表5. 信用債收益率、利差變化情況.png

資料來源:萬得,富榮基金;利差基準為同期限國債

 

4、可轉(zhuǎn)債:科創(chuàng)啟航,股市回暖

本周A股最重要的事件莫過于科創(chuàng)板首批25只股票上市交易,實際表現(xiàn)超過市場預期,并且對主板分流壓力在后半周趨于下降。受到科創(chuàng)板帶動,疊加華為發(fā)布5G手機、訂單超預期、富士康加大招聘力度等新聞刺激,電子等科技板塊獲得追捧,市場成交額在周三、周四明顯回升。上證綜指收漲0.7%,TMT、銀行等板塊漲幅居前。受股市帶動,轉(zhuǎn)債指數(shù)本周上漲1.4%。

圖表6. A股主要指數(shù)交易和估值情況

圖表7. 轉(zhuǎn)債指數(shù)與股指累計變化

圖表6. A股主要指數(shù)交易和估值情況.png

圖表7. 轉(zhuǎn)債指數(shù)與股指累計變化.png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金

 

三、本周市場展望

1、基本面變化:地產(chǎn)融資趨緊,金融開放加速

政策:據(jù)財新網(wǎng)報道,易綱行長表示:我們現(xiàn)在的利率水平是合適的;降息主要是應對通縮危險;貸款基準利率淡出,參考中期借貸便利(MLF)等一系列市場化利率。易綱行長講話可能傳遞出三個信號:一是總量寬松政策預期不宜過高,二是利率并軌仍然為實際利率下降提供窗口,三是若三季度PPI持續(xù)通縮也為實際利率下降創(chuàng)造有利條件。

生產(chǎn):本周發(fā)電耗煤量環(huán)比大幅走高,絕對水平已經(jīng)接近去年同期;本周全國鋼鐵高爐開工率持平上周;本周社會鋼鐵庫存繼續(xù)環(huán)比走高,趨勢上強于季節(jié)性,這已是連續(xù)7周庫存累積。發(fā)電耗煤雖然大幅上升,但與近期全國持續(xù)高溫天氣催生的民用電可能有關(guān),而鋼鐵產(chǎn)銷沒有明顯改觀,工業(yè)生產(chǎn)是否回暖還需繼續(xù)觀察。此外,工信部表示,光伏上半年新增裝機降幅超50%,下半年可能爆發(fā)式增長,光伏行業(yè)確定性仍然較高。

地產(chǎn):本周30大中城市商品房銷售環(huán)比繼續(xù)回落,絕對水平低于去年同期,一二線城市銷售有所趨冷,除調(diào)控輿論趨嚴外,也和天氣過熱可能有關(guān)。上周100大中城市土地供應規(guī)劃建筑面積環(huán)比持平,成交價格也繼續(xù)走弱。政策面上,蘇州收緊限售、限購政策;據(jù)萬得資訊,截至7月23日,全國有271家房企破產(chǎn),包括500強房企銀億集團。近期重點關(guān)注,7月房地產(chǎn)銷售在政策趨嚴后是否能夠保持平穩(wěn)回落,若降幅過大,可能意味著政策會再度面臨壓力。

消費:上周乘用車廠家零售日均銷量環(huán)比小增,但同比弱于去年同期,目前看7月銷量可能再度出現(xiàn)負增,社零增速可能在高位回落。電子產(chǎn)業(yè)鏈方面,本周積極消息頻繁,華為推出5G手機備受關(guān)注、華為加大訂單、富士康擴增產(chǎn)線加大招聘、美國同意部分科技公司恢復供貨、三大運營商可能重新評估年初關(guān)于5G的資本開支計劃,此外,工企利潤中TMT制造業(yè)利潤延續(xù)邊際改善,關(guān)注電子產(chǎn)業(yè)鏈在下半年可能出現(xiàn)的盈利周期拐點。

通脹:工業(yè)品方面,本周南華指數(shù)從階段高點下跌1.5%,庫存和需求壓力之下,黑色系整體不佳,銅鋁亦出現(xiàn)回調(diào),原油和化工品漲跌互現(xiàn)。農(nóng)產(chǎn)品方面,批發(fā)價格200指數(shù)環(huán)比下降,同比壓力繼續(xù)弱化,但豬價上漲依然較快,據(jù)萬得資訊,壓欄肥豬6月或逐漸出清,三季度可能出現(xiàn)斷檔,豬價再度快速上漲,廣州與海南出臺政策保障豬肉供應與防止豬價炒作,也顯示下半年豬價壓力仍高。

海外:由于歐元區(qū)與德國PMI不及預期,本周歐洲經(jīng)濟意外指數(shù)大幅走低,此外,韓國7月前20天出口負增13%,鮑里斯約翰遜當選英國首相使得硬脫歐概率上升,外需形勢依然嚴峻。全球經(jīng)濟下行壓力仍然不小。美國方面,雖然二季度GDP增速超預期,但結(jié)構(gòu)上投資未有起色,市場對于降息的預期仍然較強。中美將于月末在上海開啟第12輪會晤。

2、下周債市展望:靜待不確定性落地

利率債短期或有調(diào)整壓力。未來一周市場重大事件較多,對債市而言,從目前市場的預期看,實際情況出現(xiàn)超預期利好的概率不大。1)政治局會議:中性下目前政策延續(xù),存在去杠桿升級的風險;2)美聯(lián)儲議息會議:中性下降息25個bp,風險主要在不降息;3)中美貿(mào)易談判:中性假設下繼續(xù)進展;4)7月PMI:季節(jié)性有回落壓力,7月高頻未出現(xiàn)明顯改善。結(jié)合政治局會議后歷史規(guī)律,我們認為債市在不確定性下可能有小幅調(diào)整壓力,但中期機會依然存在。

股市繼續(xù)輪動,轉(zhuǎn)債配置價值提升。近期在華為產(chǎn)業(yè)鏈景氣度提升、科創(chuàng)板上市等帶動下,市場風格有些許向成長輪動的跡象,此外地產(chǎn)銀行由于業(yè)績穩(wěn)定也有較好表現(xiàn)。預計市場仍將延續(xù)板塊間輪動的趨勢,成長板塊可能仍有一定相對優(yōu)勢。轉(zhuǎn)債市場交易熱情與配置價值再度上升。

圖表8. 六大發(fā)電集團發(fā)電耗煤

圖表9. 全國鋼廠高爐開工率

圖表8. 六大發(fā)電集團發(fā)電耗煤.png

圖表9. 全國鋼廠高爐開工率.png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金

 

圖表10. 30大中城市商品房成交面積

圖表11. 100大中城市土地成交規(guī)劃建筑面積

圖表10. 30大中城市商品房成交面積.png

圖表11. 100大中城市土地成交規(guī)劃建筑面積.png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金

 

圖表12.南華工業(yè)品指數(shù)

圖表13. 農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格200指數(shù)

圖表12.南華工業(yè)品指數(shù).png

圖表13. 農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格200指數(shù).png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金

 

圖表14. 乘用車廠家零售日均銷量

圖表15. 海外主要市場表現(xiàn)

圖表14. 乘用車廠家零售日均銷量.png

圖表15. 海外主要市場表現(xiàn).png

資料來源:萬得,富榮基金

資料來源:萬得,富榮基金

 

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